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INFLAZIONE: È UN PERICOLO ORMAI PASSATO OPPURE NE DOBBIAMO ANCORA TENERE CONTO PER I PER I PORTAFOGLI E PER GLI INVESTIMENTI FUTURI?
L’articolo di oggi è tratto da una chiacchierata semplice a proposito di inflazione e dei temi ad essa collegati avvenuta tra me e Marco De Micheli, un Manager di Axa Investment.
Alfonso Selva:
Ciao, Marco, e benvenuto.
Marco De Micheli:
Ciao Alfonso, grazie di avermi invitato e grazie di poter parlare con te.
Alfonso Selva:
Marco è un Sales Manager di Axa Investment. Axa investment è una grande casa di investimenti mondiale e si occupa di tutto quello che riguarda la loro gestione.
Quando io raccolgo i soldi dai miei clienti per investirli, tra le tante case ci potrebbe essere anche Axa. Quindi ho chiesto a Marco di fare un intervento insieme sul discorso inflazione e ha accettato.
Marco De Micheli:
Sì, noi siamo, come dice il nome, parte di una grossissima compagnia assicurativa, ma non ci occupiamo, come Axa Investment Managers, di polizze, siamo il braccio finanziario, la società di gestione del risparmio che si occupa di investire i soldi dei sottoscrittori intermediati da varie reti e di investirli effettivamente sul mercato, attraverso prodotti che cerchiamo di rendere il più semplici possibili.
Cerchiamo di fare le cose in maniera più facile e più liquida possibile. Un mio vecchio maestro diceva sempre che, quando uno investe, comprare è relativamente facile, il problema è sapere quando vendere. Ecco, noi vogliamo essere sempre nelle condizioni di poter vendere liberamente.
Alfonso Selva:
Voi seguite la mia stessa filosofia: il podcast si chiama Finanza Semplice, perché è semplice, io cerco di usare prodotti e strumenti semplici perché il cliente deve capire tutto in modo semplice.
Abbiamo detto che parliamo di inflazione, no? Riguardo l’inflazione, si parla di inflazione monetaria, inflazione dei prezzi… Detto semplicemente, l’inflazione è quando i prezzi salgono.
Veniamo da un anno in cui l’inflazione ha devastato i mercati, perché è salita tantissimo in Europa e in America – l’unico posto dove non è salita è la Cina, fortunatamente per loro – e questo ha comportato che le banche centrali hanno fatto un rialzo dei tassi velocissimo (mai successo da 40-50 anni) che ha devastato i mercati, anche e soprattutto quelli obbligazionari.
Marco De Micheli:
Un rialzo del genere non si vedeva, parliamo di dati utili, dagli anni Settanta, parlo dei cosiddetti fed funds. Una correzione così ampia su alcuni settori obbligazionari, ad esempio il governativo dei BTP, fra gli altri, non si era proprio mai vista nemmeno nella crisi del ‘29.
Noi risparmiatori l’abbiamo preso in maniera abbastanza tranquilla, ma in realtà è stato un evento epocale quello dello scorso anno, mai successo prima.
Alfonso Selva:
Bisogna sempre dire che anche noi con i nostri soldi messi sulla parte dei fondi obbligazionari abbiamo perso, perché non siamo degli extraterrestri. La gente pensa: “Voi chissà che fate”; no, anche noi nel 2022, con i soldi messi sulla parte dei fondi azionari e su quelli obbligazionari, abbiamo perso come i clienti, perché non siamo alieni.
Marco De Micheli:
Ci sono anni dove l’essere bravi significa perdere meno degli altri, non guadagnare di più. Questi anni non sono molto frequenti, per fortuna, ma a volte capitano: il 2001, il 2008, il 2011, il 2020, il 2021.
Ci sono momenti in cui davvero bisogna giocare a non prenderle e l’anno scorso è stato uno di questi anni.
Alfonso Selva:
Esatto, però bisogna anche sottolineare che con questi anni problematici ci sono molti più anni in cui si guadagna. Uno deve sempre fare una media.
“…” Se facciamo una media negli ultimi 5, 10, 15, 20 anni, per chi ha investito, diversificato sui vari mercati, non ha lasciato i soldi sul conto corrente, non ha fatto un singolo titolo azionario e obbligazionario, ma ha seguito una diversificazione, il ritorno medio sui mercati è stato tra il 7% e il 10%. Questa è la media storica.
Marco De Micheli:
Sui mercati azionari, no?
Alfonso Selva:
Sì, facciamo un mix. Nessuno ha tutto azionario e moltissimi, purtroppo, hanno tutto obbligazionario. Nei dieci anni passati, con i tassi a zero, quelle persone hanno preso zero.
Marco De Micheli:
Sì, siamo stati in un’epoca, dal 2008 in poi, che alcuni, anche io personalmente, definiscono l’Epoca del Triplo Zero “…”
Zero tassi, zero inflazione, zero crescita.
Molto diversa da tutto quello che c’era prima. Gli anni ’80 e gli anni ’90 sono stati anni di inflazione (4-5% con picchi più che in doppia cifra), mentre il massimo inflattivo degli ultimi vent’anni del millennio è stato oltre il 23%; l’anno scorso siamo arrivati all’11 come valore massimo anno su anno.
C’era un po’ di inflazione, c’erano i tassi più alti, un BTP che rendesse il 5-6% era una cosa normale (qualcuno dei più vecchi si ricorda il mitico, ormai, Bot al 20%, pochi sottolineano che il Bot era al 20% ma l’inflazione al 23%) e c’era una crescita nominale, quindi composta da crescita reale in inflazione, però portentosa.
Il 4-5% di crescita, oggi, giusto in Cina lo possiamo trovare, perché le altre economie per vent’anni (dal 2008, in poi) sono cresciute a tassi molto molto inferiori; l’Italia era sotto l’1% tranquillamente e per anni lo è stata.
Quindi, adesso non siamo probabilmente più nell’epoca del triplo zero, abbiamo inflazione, che è arrivata in doppia cifra, ma sta diminuendo (qui ci sarebbe da differenziare Stati Uniti ed Europa); probabilmente domani sarà ancora al 4, 5, 6, però non è più all’11.
In Europa non abbiamo ancora visto i massimi, ma è questione di pochi mesi, poi anche qui comincerà a scendere. Anche lì, la scommessa non è tanto sul pivot, cioè sul tetto massimo a cui potrà arrivare questa inflazione, ma è quanto rapidamente tornerà su valori potabili (sui valori a cui siamo in grado di far fronte), senza essere a 0.
Un 3%, 4%, 5%, è un valore assolutamente sopportabile – non benvenuto da parte della Banca Centrale, che ha l’obiettivo al 2%, ma i ruggenti anni ’80 hanno visto inflazione su quei valori, in media.
Alfonso Selva:
Siamo cresciuti, siamo andati avanti, il mondo non si è fermato, gli investimenti hanno performato, le persone che hanno investito veramente hanno guadagnato.
Sai perché faccio questa sottolineatura? “…” Perché mi capita di incontrare persone che dicono: “Eh ma io negli ultimi dieci anni non ho guadagnato niente.”
Io rispondo: “Scusa, ma tu in che cosa hai investito negli ultimi dieci anni?” E la risposta è: “Solo obbligazioni o solo titoli di Stato Bot o BTP.”
Chi ha fatto questo è chiaro che non ha percepito il rialzo dei mercati, perché se negli ultimi dieci anni i tassi sono stati a zero, hanno guadagnato quasi solo le azioni.
Se non hai guadagnato niente è perché forse non hai diversificato, non hai avuto una persona, un consulente finanziario, che ti consigliasse di diversificare sui mercati.
Quelle persone hanno avuto, vero, da una parte i tassi molto bassi sull’obbligazione, ma dalla parte azionaria hanno guadagnato bene e quindi una delle regole più importanti quando si investe
è DIVERSIFICARE.
Marco De Micheli:
Ci sono state delle situazioni, Alfonso, al di fuori dei libri di testo “…” se andiamo indietro di più di un anno, in cui avevamo metà della curva tedesca sotto lo zero di tasso di rendimento.
Sui libri di testo il tasso negativo non esiste, perché, la faccio semplice, che cos’è un’obbligazione governativa? È un pagherò emesso dal tesoro, dal Ministero del Tesoro e quindi un prestito fatto allo stato Italiano che si impegna a darti un interesse e a restituirti il capitale alla scadenza.
Quindi un Bund sotto lo zero% (un Bund è l’obbligazione governata tedesca) vuol dire che io sto facendo un prestito al Ministero del Tesoro tedesco e in più lo sto pagando per accettare il mio prestito.
“…” Così come avere il decennale italiano, il BTP 10 anni, a un certo punto prezzava meno di uno (0,8%), vuol dire che io facevo un prestito al Ministero del Tesoro italiano, al governo italiano, ed ero remunerato praticamente niente per questo prestito.
Sono situazioni anche molto strane e sicuramente non usuali. Il problema nostro, di esseri umani, mi viene da dire, è che tendiamo ad abituarci rapidamente alle varie situazioni.
Siccome questa circostanza è durata per anni (10, 12, 15 anni), noi siamo abituati ad avere zero inflazione, ad avere zero crescita, ad avere zero rendimento. Non sarà più così.
Ci sarà inflazione, ma ci sarà anche crescita e il suo rendimento, avete visto le quotazioni obbligazionarie, abbiamo un BTP che da 0,8 è passato, ai massimi di qualche mese fa è arrivato quasi al 5, il decennale, adesso balla sopra il 4, però la normalità dovrebbe essere questa; non un BTP 10 anni a 0%.
Alfonso Selva:
“…” Abbiamo detto che la Fed e la BCE vogliono stroncare questa inflazione, hanno rialzato i tassi, ma c’è chi dice che questa cosa potrebbe causare una recessione (e loro lo vorrebbero penso perché le banche centrali fanno quello che vogliono).
La recessione ci sarà, sarà hard landing, “molto dura”, oppure una piccola recessione per poi ripartire? Voi che cosa ne pensate come AXA Investment?
Marco De Micheli:
Io farei prima un passo indietro. “…” La banca centrale è una banca per modo di dire, nel senso che, in realtà, il ruolo della banca centrale è regolare il flusso di denaro ed è l’unica intitolata al signoraggio, quindi l’unica intitolata a stampare nuovo denaro.
Se io vado in cantina e stampo degli euro è illegale, un crimine. La banca centrale può fare esattamente questo, quindi, da un certo punto di vista, non è una banca, non è un’azienda, perché non può fallire.
Come faccio a venire meno alle mie obbligazioni se posso stampare i soldi? Non andrò mai indietro.
Storicamente, quando un paese, l’Argentina, per esempio, è andato in default, l’ha fatto non sul pesos, non sulla valuta propria, ma sulla valuta estera, che non può stampare.
La banca centrale d’Argentina non può stampare dollari.
Se io lego il pesos e la valuta che io posso stampare al dollaro, posso andare in default. Ma se no, no, i pesos non varranno niente, ma io sarò sempre in grado di stamparli.
Io ti devo 100 pesos, vado in cantina, li stampo e te li do. Poi, invece che comprarti una Mercedes, non ti compri neanche un caffè, ma questo è un altro discorso.
Alfonso Selva:
“…” Per esempio, il Venezuela, che ha un’inflazione iper-iper non ha fatto default perché non è agganciato al dollaro.
“…” Certo, adesso la gente gira con le valigie di valuta venezuelana, che non vale quasi niente, però non ha fatto default.
Marco De Micheli:
Esattamente. Il mio punto riguardava la composizione dell’inflazione.
L’inflazione, come giustamente hai ricordato, è la variazione dei prezzi di beni e servizi in un certo paniere, definito dal MEF (ministero dell’economia di vari paesi), anno su anno, quindi dal 31/12 al 31/12.
Domani è un giorno molto critico perché uscirà CPI, l’inflazione al consumo americana, sia la core che non la core. Sarebbe più opportuno parlare di inflazioni al plurale, perché ce n’è una caterva a seconda di cosa mettiamo nel paniere…
Alfonso Selva:
“…” In due parole, la core e non la core sono due inflazioni: una quella più resistente, l’altra quella dei servizi.
Marco De Micheli:
Le banche centrali usano il dato dell’inflazione per stabilire i tassi e prima usavano tutta l‘inflazione.
Il problema è che l‘inflazione è molto volatile, si muove molto di mese in mese, allora, per poter prendere delle decisioni più sensate, hanno eliminato le due componenti più volatili all’interno del paniere (core): gli energetici e gli alimentari.
In inglese, il CPI Core è esattamente “CPI, food and energy”, cioè levo il greggio o il petrolio, levo gli alimentari e ho un dato inflattivo molto più stabile, che sale o che scende, però in maniera più lenta nel tempo; quindi permette a me, banca centrale, di prendere delle decisioni più sensate.
Dicevo, l’inflazione, da dove proviene questa variazione dei prezzi? Se parliamo degli Stati Uniti per un terzo almeno, l’inflazione dei prezzi proviene dall’offerta e per due terzi dalla domanda. Che differenza c’è?
L’inflazione da offerta è esattamente quella degli anni ‘70.
Io sono l’OPEC, quindi ho il controllo del greggio, un giorno mi alzo e decido che chiudo un po’ il rubinetto: chiudo mezzo rubinetto di greggio, il prezzo di un bene scarso chiaramente sale. Io causo inflazione perché sto regolando l‘offerta di una materia prima energetica molto importante.
L’altra inflazione, quella da domanda, è semplicemente il fatto che io sono un consumatore americano, ho tanti soldi in tasca da spendere “…” perché lo Stato mi ha aiutato, perché mi hanno dato un aumento del salario sul posto di lavoro (che è una cosa che sta succedendo negli Stati Uniti) quindi ho più soldi da spendere e li spendo.
Se io ho più soldi da spendere, ma i beni che posso comprare restano quelli, il prezzo salirà [perché ci sarà, appunto, più domanda.]
La buona notizia per gli Stati Uniti è che l’inflazione da offerta è due terzi del paniere, è preponderante. E perché è buona? Perché la banca centrale, con i suoi interventi sui tassi, può tenere a bada solo questo tipo di inflazione.
Se la banca centrale alza i tassi, il prezzo del greggio non varia, (perché dipende da quanto gli arabi aprano un rubinetto, nell‘esempio banale).
Per questo l’inflazione americana ha raggiunto il picco prima ma è anche scesa prima, perché la Fed (la banca centrale americana) può intervenire in maniera molto efficace su due terzi del paniere.
La cattiva notizia è che in Europa i numeri si invertono, quindi abbiamo due terzi di inflazione da offerta (e abbiamo anche una guerra in corso che impatta sugli energetici) e per un terzo da domanda. Allora la BCE può intervenire efficacemente solo su quest’ultima, ed è quello che sta facendo e funziona, ma funziona più lentamente.
Per cui noi abbiamo un lag in Europa: un ritardo negli aggiustamenti dell’economia reale sulla base delle decisioni della Banca Centrale.
Ora, entrambe le banche centrali hanno un obiettivo inflattivo al 2%: vogliono vedere l’inflazione al 2%. Quando? Non si sa.
Il fenomeno dell’inflazione non ha una dinamica, non esiste un equilibrio, non c’è l’inflazione al 4% che resta al 4% per sempre, l’inflazione sale o scende, non potrà mai essere al 2% e rimanere ferma li. Ballerà sempre un po’ sopra, un po’ sotto.
Quindi, la Banca Centrale adesso ha l’obiettivo di cercare un’inflazione stabile intorno al 2% nel lungo periodo, ma non sarà mai un diagramma piatto.
Negli ultimi 15 anni siamo stati allo zero e l’obiettivo era sempre il 2%, quindi siamo stati molto sotto l’obiettivo. Se stiamo per altri 10 anni un po’ sopra l’obiettivo, tipo 4/5%, sopravviviamo.
Qual è il modo più semplice per raggiungere questo obiettivo? La recessione. Perché?
Perché l’inflazione è da domanda, se c’è recessione, quindi, se io perdo il posto di lavoro o non mi danno degli aumenti salariali o lo Stato non mi aiuta perché l’economia non gira, io spenderò meno e l’inflazione scenderà.
Se in una recessione i macchinari girano più lentamente o girano meno, io vado meno in giro in macchina ecc. Gli energetici vengono consumati meno e questo fa scendere il loro prezzo, quindi generando inflazione.
“…” Di per sé una recessione tiene a bada l’inflazione. Con questo non voglio dire che le banche centrali a quello puntano, la BCE non ce li ha negli obiettivi ma la Fed ha negli obiettivi anche la piena occupazione, quindi di evitare una recessione, la Fed ha negli obiettivi la crescita nel ciclo economico “…”
Ora, la nostra banca centrale, la BCE, non ce l’ha nel mandato, ma comunque di sicuro non le farebbe piacere causare una recessione, quindi farà di tutto, e sta facendo di tutto, per dosare gli interventi in modo da rallentare un po’ l’economia, ma non troppo.
Probabilmente i nostri ascoltatori sono piuttosto giovani, ma negli anni ‘70 c’erano le domeniche a targa alterna: le macchine potevano circolare una domenica sì una domenica no a seconda che avessero una targa pari o dispari.
Perché? Per chiaramente moderare il consumo di carburante. Quella è una recessione.
“…” Oggi nessuno si pone il problema di non circolare in auto anzi semmai c’è il problema di cambiare l’auto perché la voglio più efficiente, ibrida o addirittura elettrica. È il contrario della domenica a targa alterna.
Nessuno si pone il problema di fare un po’ meno spesa o guardare più di tanto i prezzi; in media non è un problema così rilevante “…” Fino a poco tempo fa, sotto Covid, ci si strappava di mano la farina sul mercato, vi ricordo.
Alfonso Selva:
Anche la carta igienica. Quella è rimasta famosa, la carta igienica, è andata a ruba da morire, non si è capito perché, però…
Marco De Micheli:
Mi permetti una battuta anche un po’ greve, in una recessione se ne usa comunque meno anche di quella. “…” Quindi, questi segnali ancora non ci sono.
I gufi della recessione già dello scorso anno parlavamo di queste dinamiche, che non solo non si sono manifestate, ma probabilmente non si manifesteranno neanche quest’anno.
Secondo aspetto della recessione: le aziende non fanno utili. Devono licenziare.
La sorpresa degli utili dal primo trimestre dello scorso anno, è stata oltre il 70% e si è mantenuta su quei valori fino a adesso che siamo in piena reporting season, in piena stagione di annuncio degli utili e di come stanno dando le aziende.
Sorpresa vuol dire che io, azienda, dichiaro che farò più utili di quelli che gli analisti pensano che io debba fare: sto andando molto bene.
Alfonso Selva:
La quotazione delle aziende è parametrata sugli utili che fanno e sugli utili futuri, cioè tiene conto dei tassi ufficiali e degli utili aziendali.
Quindi, se i tassi salgono le quotazioni scendono, ma se i tassi rimangono uguali e gli utili resistono, o anche salgono, le quotazioni delle aziende ripartono: è quello che è successo da gennaio fino ad oggi.
Marco De Micheli:
È da stare molto attenti che gli utili non vadano dietro al prezzo di borsa, perché in quel caso è una bolla. Se io mi strappo di mano aziende che non fanno utile, è un problema.
E qui torno al 2001, se volete.
Alfonso Selva:
Basta tornare a cose più recenti: Facebook, Amazon, Zoom, ma pure in Tesla ci sono stati dei crolli.
Marco De Micheli:
Questa chiacchierata la stiamo facendo su Zoom. È vero che Zoom ha avuto dei problemi, come Amazon, Google e così via, ma attenzione, non sono mica morti, noi continuiamo a usarli. “…”
Abbiamo avuto un momento di pausa lo scorso anno, dovuto a un sacco di buoni motivi, ma il cosiddetto Growth non è morto, è lì per restare e per crescere.
Altro evento che succede in una recessione: io vengo licenziato, non mi danno i premi di produzione o non mi basta il salario.
Bene, negli Stati Uniti ci sono più posti di lavoro disponibili che gente che ha voglia di lavorare. Cosa succede? Che sale il prezzo del lavoro (il salario).
I salari negli Stati Uniti stanno salendo, non scendendo. In Europa, non siamo ancora arrivati a questo, ma ci arriveremo.
I più attenti hanno notato, a metà dello scorso anno, che il sindacato dei metalmeccanici tedeschi, IG Metall, ha ottenuto dei rialzi salariali del 9% per lo scorso anno e anche per quest’anno (due anni di fila).
Quindi, questa dinamica di rialzi dei salari, in Europa arriva più tardi perché il lavoro è più rigido, purtroppo o per fortuna non sto a discutere, qui il lavoro è più rigido, perché siamo più sindacalizzati sia in Germania che in Francia e in Italia.
Per cui questo tipo di aggiustamento dei prezzi del lavoro è più lento, però avverrà.
Ho citato una serie di dati che remano contro la recessione. Secondo noi ci sarà crescita, non recessione. Magari una crescita, come dire, non proprio esplosiva, però un numero positivo sulla crescita economica.
Che cosa indica una recessione? Uno degli indicatori più importanti è La famosa inversione della curva americana.
L’inversione della curva vuol dire che le scadenze a breve dei famosi US treasury, che sono i BTP americani, per farla facile, hanno un rendimento maggiore piuttosto che comprare un BTP a 10 o 15 anni.
Alfonso Selva:
Spieghiamo un attimo. Se io presto i soldi allo Stato a breve termine, mi dovrebbe dare il 2%, e a 10 anni il 3% o il 4%.
Oggi, se io li presto a 10 anni, questo rende di meno di quello di due anni, che è una cosa contraria al normale andamento dei mercati.
Marco De Micheli:
Se tu pensi una curva inclinata positivamente è abbastanza intuitiva (se io ti presto i soldi per un anno, sono abbastanza sicuro che li vedrò; se te li presto per vent’anni, può succedere qualunque cosa, no?)
Quindi vorrò essere remunerato di più se te li presto a vent’anni e questa è la curva normale. Oggi è invertita per motivi tecnici, perché stanno rialzando la parte breve.
Il punto qual è? È che l’inversione della curva americana è normalmente un indicatore di recessione. Non c’è un motivo che spieghi questa cosa, ma negli ultimi 100 anni ha previsto praticamente tutte le recessioni a mia memoria tranne due. Quindi è un buon previsore.
Il problema è che in questo momento c’è solo quello. È un buon previsore, ma non vuol dire che un previsore assoluto che funziona sempre. Chi lavora in finanza sa che cammina su ghiaccio ogni momento. “…” Noi lavoriamo sulla probabilità.
Alfonso Selva:
Voglio fare un altro piccolo inciso sulla recessione. L’Italia che, dall’inizio del 2022, tutti davano in mega recessione è il paese europeo che invece ha resistito meglio di tutti gli altri e non c’è stata recessione.
Il PIL non è sceso, anzi, ha avuto un piccolo incremento e questo spiega anche il perché la borsa italiana da inizio anno ha fatto dei numeri elevatissimi rispetto al resto del mondo, cose che nessuno si aspettava.
Marco De Micheli:
Perché l’Italia ha retto così bene l’anno scorso?
“…” L’Italia ha avuto meno problemi ad approvvigionarsi di materie prime energetiche. Noi non siamo come la Germania legati a doppio filo al petrolio ucraino o al gas ucraino. Noi abbiamo un po’ di Libia e altre forme di approvigionamento energetico. Prima cosa, quindi, l’inflazione da domanda è stata più moderata.
Una recessione la vedi quando la gente non spende più come prima; noi abbiamo avuto molte manovre di sostegno statale durante il covid alla popolazione, che quindi ha continuato a spendere, e si è verificata meno questa dinamica di discesa del prodotto interno lordo.
Seconda cosa. Considera che il tessuto industriale italiano è popolato non di tante grandi imprese, ma di piccole e medie imprese (le mega cap in Italia non esistono) e queste imprese sono molto globalizzate, è 30 anni che si globalizzano.
Un’azienda italiana in media ha due caratteristiche: uno, ha una dimensione media, non troppo piccola, non troppo grande; due, fa almeno metà dell’utile fuori dall’Italia.
La borsa italiana è un po’ uno specchio di quello che succede nel mondo, in particolare nelle due aree più ricche del mondo, Stati Uniti e Cina, con una un fattore moltiplicativo. Se gli Stati Uniti salgono, i paesi europei più aperti, come l’Italia o anche come l’Olanda, per esempio, salgono di più.
Noi cosa abbiamo avuto da inizio anno? Un rimbalzo di Cina e Stati Uniti, e l’Italia uno dei paesi che è riuscito a agganciarsi meglio e ha fatto addirittura performance migliori, perché se l’America sale l’Italia sale di più e viceversa. “…”
Alfonso Selva:
Quindi, voi della AXA INVESTMENT non la vedete la recessione, anzi vedete una piccola crescita.
Marco De Micheli:
Noi vediamo una crescita positiva, in rallentamento, ovviamente i tassi che salgono portano a rallentamento, ma non vediamo recessione tra le altre cose, né una crescita negativa.
[A questo punto Marco condivide con me una slide e la commentiamo insieme.]
Marco De Micheli:
Queste, molto semplicemente, sono le nostre previsioni di crescita del PIL. Sono già previsioni vecchie perché sono fatte a metà dicembre. “…”
Per Stati Uniti ed Europa prevediamo per quest’anno un numero negativo, meno 0,2%-0,3%, ma in realtà è già stato rivisto al di sopra dello 0 (saremo più probabilmente verso 0,2%-0,3% e sarà rivisto ancora a rialzo). Per la Cina, prevediamo un 5% e anche qui probabilmente il dato sarà rivisto a rialzo.
Vuol dire che noi, sì, prevediamo un rallentamento dell’economia, ma non un rallentamento che ci porta a una recessione. Un normale rallentamento dell’economia dovuto al fatto che le banche centrali stanno ritirando liquidità dai mercati e di conseguenza stanno drenando liquidità.
Noi prevediamo un rallentamento dell’economia che non porti i valori di crescita in territorio negativo. “…”
Non riteniamo che quest’anno possano esserci davvero due trimestri seriamente negativi (indicatori di recessione), magari un meno 0% potrà esserci, non sono un indovino; però un’economia che rallenta, cioè la gente che perde il lavoro, i prezzi che vanno fuori controllo al 20% di inflazione o delle crisi aziendali serie, non sono alle viste per il nostro modo di vedere quest’anno.
L’inflazione, a nostro modo di vedere, verrà controllata, probabilmente in maniera più lenta di quello che annunciano e si aspettano le banche centrali, probabilmente si attesterà nel lungo periodo su valori più alti del fatidico 2%, ma se si attesta sul 3 o sul 4% non è un problema.
Un’inflazione mediamente elevata è molto gradita al Ministero del Tesoro, perché porta deflazione di debito.
Alfonso Selva:
“…” Quando gli Stati hanno un grosso debito, hanno tre scelte: o alzano le tasse per rientrare da questo debito, e la prima opzione lasciamola perdere, la seconda è veramente politicamente non accettata da nessuno e sarebbe quella di smettere di fare nuove spese e tagliare quelle già previste e la terza è far salire l’inflazione, che è una tassa patrimoniale strisciante che abbatte il debito verso gli altri (perché io ho un debito che nominalmente rimane uguale, ma poi praticamente diminuisce di valore, perché il valore dei tuoi soldi diminuisce e con l’inflazione io rientro piano piano dai miei debiti).
Da una parte fa piacere, perché, senza fare casini politicamente, senza mettere nuove tasse, abbatte il debito, un po’ di inflazione in più non è proprio indesiderata dagli Stati generalmente.
Marco De Micheli:
Considera che uno degli obiettivi richiesti per aderire all’Unione Europea è mantenere un rapporto debito/PIL (il debito emesso da uno Stato, diviso i prodotti interno lordo nominale fatto da questo Stato), sotto il 60%.
“…” Il PIL è nominale in quel caso, ed è fatto dal PIL reale con inflazione. Io devo trovare il modo di tirare su quel PIL nominale [se alzo il denominatore, abbasso il risultato] e lo posso fare in due modi:
Uno, facendo crescere l’economia reale con aumenti di produttività.
A suo tempo, internet è stato scoperto a livello militare, quando è stato diffuso internet, questo ha causato un grosso shock positivo in termini di produttività, il reale, quindi l’economia reale, ne ha avuto un vantaggio. Quella è la maniera ottima di uscire dal debito: esco dal debito con la crescita vera.
Due, tirando su l’inflazione, quindi tiro su il PIL nominale, con la componente inflattiva (che è esattamente una tassa) e io esco dal debito, perché gli italiani si mettono le mani in tasca e lo pagano.
In maniera molto più sostenibile politicamente… Però quello è, perché se io vado a pagare un caffè, invece che 1 euro, in autostrada lo pago 1,40, quindi il 40% di crescita, non è mica poco. Quegli aumenti sono tutti come una tassa.
Alfonso Selva:
Infatti, Marco, ribadisco l’appello, non lasciate i soldi sul conto corrente perché il fatto che li vedete sempre uguali è una presa in giro dell’inflazione.
I 100 mila euro che avevate a inizio 2022 e i 100 mila euro che avete inizio 2023 non sono gli stessi 100 mila euro, ma sono diminuiti del 10/10,5%. Non te ne sei accorto, vedi sempre la stessa somma, ma con quei soldi ci compri meno roba.
Quindi, non pensare che se li lasci lì sei al sicuro, che ti proteggi da tutto, che non corri nessun rischio, se non investi, non è vero niente.
Forse hai perso anche tu tanto come altri che hanno investito i soldi in qualche altra cosa. Quindi, fai un bel piano finanziario, rivolgi ad un consulente finanziario che ti fa una bella diversificazione e negli anni ti proteggi da questa cosa. L’inflazione ti mangia i soldi.
Marco De Micheli:
Se l’inflazione sta al 5% per 10 anni, 100 mila euro comprano 50 mila euro di roba. Mal contati. E restano sempre 100 mila euro, come giustamente dici. Il valore nominale è quello, è il valore reale, che scende pesantemente. “…”
Alfonso Selva:
Sappiamo che i portafogli degli italiani sono per il 60-70%, anche a volte 80%, sulla parte obbligazionaria, quella più interessante, a cui prestano più attenzione, quindi voi consigliate di investire i fondi sui titoli a breve termine, che scadono a breve, o si può già andare su quelli a lungo termine?
Marco De Micheli:
Allora, parlavo prima di curve invertite americane, no? Questa non è la posizione, la struttura, normale. Una curva normale è inclinata positivamente, come ti dicevo, perché se presti soldi per 20 anni, vorrai essere remunerato di più che non per sei mesi.
Questo cosa vuol dire? Che, sì, saliranno ancora un po’ i tassi a breve, in America probabilmente siamo quasi arrivati, cioè ormai siamo al 4,75, arriveremo al 5, al 5,25, al 5,5, ma là siamo, non è che andranno al 12%. “…”
Quindi innanzitutto se non sono pagato per allungarmi sulle scadenze, cioè se io ottengo il 4% su due anni e il 3,5% su 15 anni, non vedo perché devo impegnarmi in 15 anni di obbligazioni quando ho un rendimento più alto o lo stesso a breve.
“…” A inizio anno scorso, pre-guerra in Ucraina, siamo entrati tutti, chi più chi meno, con scadenze lunghe sulla curva, perché? Perché con le brevi non rendevano niente, la metà breve della curva tedesca era negativa.
Se la curva è normale, ci sono ancora dei rischi sulle scadenze lunghe, ok? Le obbligazioni funzionano così, se sale il tasso, il prezzo scende. E quindi, se sale il tasso a lunga, il prezzo scende, e scenderà di più perché è moltiplicato per più anni. Cosa preferiamo, allora?
Esattamente come sulla curva americana, stare sulla parte breve, che era il numeratore uguale o anche di più, e portare a casa il nostro rendimento da là. Oppure, parlo di governativi, quindi di BTP, di emissioni governative.
I soldi persi con le scadenze lunghe di un anno fa, secondo noi si possono recuperare, in parte, dato qualche anno di investimento anche totalmente, sulla parte cosiddetta spread. Sostanzialmente invece che comprare obbligazioni statali, compro emissioni e obbligazioni emesse da aziende. Anche molto solide, il cosiddetto investment grade, cioè aziende dal bilancio ragionevolmente solido.
In questo momento ci sono rendimenti molto interessanti in questo settore. Piuttosto che allungarmi sulla curva, io preferisco passare da Stato ad azienda, come finanziatore.
Alfonso Selva:
Un fondo che investe sulle obbligazioni statali rende fra il 3% e il 4%, un fondo che investe, invece, sulle obbligazioni delle società ha un range tra il 5%, il 7% e 8%.
Marco De Micheli:
Senza parlare di fondi, ma parlando di cosiddetti benchmark, gli indici di mercato, quindi obbligazioni emesse da aziende europee in euro (nessun rischio di cambio).
Se lo compro in dollaro, magari il dollaro sale, scende, se lo compro in euro, là resto. Quindi è un rendimento abbastanza interessante.
Siamo sul 6 e mezzo, su duration intorno al 5. Io ottengo il 6 e mezzo lordo per 5-6 anni di fila. Quindi, se io ho perso il 12 l’anno scorso, faccio un numero a caso, in un paio d’anni, tre anni, perché ho il rendimento lordo, è ragionevole pensare di recuperare il maltolto.
Se voglio raddoppiare il capitale, andrò al casinò. Ci vuole il suo tempo per fare le cose. Però, in questo momento, nella parte breve della curva statale e nella parte breve della curva aziendale, ancora meglio, si può trovare del valore.
Terzo ambito, e secondo noi molto interessante, se l’inflazione sta salendo ma si attesta su valori comunque un po’ più alti del famoso 2%, compriamoci l’inflazione.
È possibile farlo con dei titoli governativi, è possibile farlo con dei fondi, quindi con dei pacchetti di titoli governativi, per non legarsi a doppio filo al BTP Italia piuttosto che al TIPS, che è il BTP America, se volete, cioè che è il fratello americano del BTP Italia.
Io posso comprare un paniere, un portafoglio di questi titoli, in un fondo di investimento che ha una cedola variabile sull’inflazione. Quindi, più l’inflazione sale, più avrò una cedola alta e in molti casi anche si rivalutano anche la parte capitale dell’obbligazione.
Anche qui, senza allungare troppo con le scadenze. Quello è un altro ambito dove secondo noi si può avere un buon rendimento, è rendimento reale. Considerate che l’inflazione, più l’1%, in alcuni paesi è ancora al 10%, all’8% e così via, 10% senza comprare paesi esotici come Venezuela, ma Europa, comprando Italia, Spagna, Francia, Germania, Stati Uniti, Inghilterra ecc.
Alfonso Selva:
Se stai pensando di comprare un titolo SECCO, te lo sconsiglio assolutamente, compra un fondo, che ha un gestore, una quantità di titoli diversificata, che segue nel tempo quello che succede sui mercati e che per esempio reinveste le cedole del fondo.
Facciamo un esempio, a cui la gente non ci pensa nel momento, se ha comprato un fondo un anno fa e il fondo ha delle cedole che scadono quest’anno, le reinveste ai tassi nuovi, non ai tassi di un anno fa del titolo che avevi comprato all’1% un anno fa o il 2%.
Oggi scadono delle cedole nel grande fondo che ha tante cose, le reinveste a tassi nuovi, tu non lo puoi fare, perché non puoi fare quel lavoro che fa il gestore, quindi non pensare di seguire questo consiglio comprando un titolo, due titoli italiani o quello che ti pare a te, fare questo è complicatissimo, non è consigliabile.
Marco De Micheli:
È anche una questione di diversificazione di portafoglio. Se poi dovesse succedere qualcosa (come la crisi del governo Monti) e tu hai solo il BTP Italia, te la prendi tutta in faccia; se tu hai un fondo che ha dentro anche il BTP d’Italia, sì, ci perderai su quella porzione di portafoglio, ma su tutto il resto no.
La diversificazione è un po’ la parola d’ordine per chi crea qualunque tipo di portafoglio di investimento: non si mettono tutte le uova in un paniere.
Alfonso Selva:
Leggendo l’indagine Consob che è uscita questi giorni, la metà degli italiani, o quasi, ha una sola tipologia di investimento, perché pensa che quella sia sicura, non vuole complicazioni, non ne conosce altre. La diversificazione è la base degli investimenti.
Marco De Micheli:
Si tratta di una branca molto interessante che tu conosci, della teoria economica, anche la finanza comportamentale, che parla di bias, cioè di errore di percezione, in questo caso si chiama home bias, cioè l’errore di percezione è dovuto al fatto che se io vivo in un paese, per me quel paese è il più sicuro al mondo.
Non necessariamente il BTP è più sicuro del Bund tedesco, del Bono spagnolo, dell’OAT francese. Avere un po’ di tutto è sempre meglio.
Alfonso Selva:
“…” I BTP l’altro anno hanno perso fra il 15 e il 25%. Se vai a vedere la valorizzazione del tuo BTP come vai a vedere la valorizzazione del Fondo Comune di Investimento che hai, anche quello ha perso.
Anche la casa che tu hai comprato dieci anni fa, non vale quello che tu pensi che oggi valga. Forse vale di meno di quello che valeva dieci anni fa e non ti ha dato nemmeno le cedole. Quindi diversifica.
Marco De Micheli:
Riguardo l’immobiliare, è una banalità, ma la casa non si muove, la casa è là e se deve venire tassata non può scappare.
Si può, ha senso investire in immobili, ma più che comprarsi la casa, cercherò di investire in un fondo immobiliare o in qualcosa che, nel momento in cui vedo dei problemi nel settore, posso vendere alla svelta.
Investimenti sicuri non esistono, la casa non lo è, perché i prezzi salgono e scendono, ma anche perché per uno Stato come il nostro, che deve ripagare i debiti, che ha bisogno di alzare la tassazione, è molto comodo andare a colpire le case perché sono molto poco liquide, sono difficili da vendere.
Alfonso Selva:
“…” Abbiamo del Growth che ha sofferto moltissimo l’altro anno, ma il Growth è la parte tecnologica, le aziende tecnologiche, che hanno sofferto moltissimo, però ripartiranno.
Marco De Micheli:
“…” Sull’azionario per noi si va a due velocità, cioè dividendo fra Growth e Value, cioè fra i titoli più aggressivi e i titoli più conservativi (ad esempio l’ENEL, il classico titolo da cassettista di una volta, che lo compro, lo tengo, mi dà il dividendo tutti gli anni e fine).
Secondo noi questo sarà un anno ancora da Value. Quindi ancora da aziende solide, stabili, che danno dividendo, noiose, se volete. Esattamente come l’anno scorso.
L’anno ha avuto performance meno negative nell’azionario la parte Value, quindi la parte di queste aziende cicliche, che fanno poco utile, ma lo fanno ricorsivamente, che staccano un loro bel dividendo e così via.
Se allarghiamo l’orizzonte di investimento al 2024-25 e così via, le aziende tecnologiche sono lì per restare, hanno preso uno schiaffo lo scorso anno, sì, non sarà neanche la prima volta che assisteremo a un rimbalzo considerevole di questo tipo di aziende.
Probabilmente quest’anno per questo tipo di aziende, che comunque stanno facendo utili, sarà un anno ragionevole, dove potranno fare il 5, il 10 per cento a seconda dell’azienda (io ragiono sempre su un paniere di titoli ben diversificato, poi una singola azienda può anche saltare). Se sono ben diversificato ogni volta avrò quei rendimenti, ma quei titoli lì non sono morti.
Alfonso Selva:
Consiglio da consulente finanziario: fai un PAC sui fondi tecnologici. Se non sai cosa è il PAC, vatti a sentire qualche mio vecchio podcast. Detto in due parole, è un acquisto rateale nel tempo, che ti permette di entrare piano piano, di non subire grandi perdite se scendono, anzi di comprare a più basso, e nel tempo ci guadagni molto di più.
Quindi, esiste anche la possibilità di investire con poco rischio su cose un po’ più rischiose (sul breve), che però sul lungo pagheranno sempre.
Marco De Micheli:
Per citare una frase famosa della mia ragazza: le scarpe si comprano quando sono in saldo. Con il Growth da almeno metà dell’anno scorso siamo in saldo, poi magari non siamo i minimi…
Alfonso Selva:
Quello nessuno lo sa, eh? Chi dice che compra ai minimi e venda ai massimi ti sta raccontando una balla. Warren Buffett è l’investitore più profittevole nella storia degli ultimi anni, su cento cose che ha fatto, cinque ne ha sbagliate, le altre novanta, novantacinque le ha fatte alla grande, però neanche lui ha sempre azzeccato tutte le tempistiche. Non esiste proprio nessuno in grado di farlo.
Marco De Micheli:
Quello che distingue in particolare Warren Buffett o quelli come lui è l’ostinazione nel voler fare i compiti a casa. Warren Buffett è un grandissimo bilancista, ha avuto un’idea geniale negli anni ‘70 che era quella di puntare sulle assicurazioni per certi motivi e lì è diventato Warren Buffett diciamo, ma anche dopo, che gli vada bene o che gli vada male, (perché anche a Buffett non è che vada sempre bene) quello che farà sempre sarà prendere i bilanci e analizzarli fino alla virgola.
In inglese si chiama due diligence: analizzare molto in profondità tutte le aziende in cui mette dei soldi. Noi lo facciamo di lavoro, ma è quello che non può fare il risparmiatore a casa non ha tempo, c’ha un altro lavoro da fare.
Alfonso Selva:
Non lo faccio neanche io, voi i gestori lo fate per me. “…” Io non sono quello che fa il trading in borsa, non sono quello che ti dice il titolo da comprare perché guadagnerà sicuramente. Non è il mio lavoro.
Il mio lavoro è capire le tue esigenze, raccogliere i soldi, fare una diversificazione, affidare questo compito di cosa fare sulle borse o sui mercati ai gestori come Axa e come gli altri. Ognuno ha il suo ruolo. Il gestore non si mette a parlare con tutti i clienti altrimenti non avrebbe il tempo di fare quello che fa in borsa.
Marco De Micheli:
Voi un proverbio milanese? “Ogni ofelè fa el so mestè”. Ofelia è il pasticcere e il proverbio significa che ognuno faccia il suo mestiere senza mettersi a fare altro.
Alfonso Selva:
Da gestori, a proposito di diversificazione del portafoglio, si sa che il portafoglio che è andato sempre di più è il 60-40 o il 70-30 in Italia. Cioè 70 obbligazionario, 30 azionario. L’altro anno anche quel portafoglio ha perso tantissimo. Voi che cosa ne pensate? Come la vedete come diversificazione?
Marco De Micheli:
L’anno scorso quel portafoglio ha perso perché ha perso tutto. Quindi, a meno che uno non avesse dollari e basta e alcune materie prime, tutto il resto ha perso.
Il gioco dell’anno scorso era prenderle meno degli altri, ma le prendevi comunque. Un 70-30, portafoglio tipico dell’italiano medio ci sta.
Il 30 azionario me lo giocherei con un 15 investito in titoli value, quindi tranquilli, ciclici (Enel della situazione), e l’altro 15 in liquidità, però una liquidità che mano a mano va investita in titoli growth. Titoli tecnologici, della green economy. Tutto ciò che è green è ottimo, ci piace un sacco, ma ha tecnologia dentro, quindi ha un beta alto, è un growth.
Io il 15% che mi avanza di azionario lo vorrei investire piano piano, magari fino ad arrivare fino al 35, cioè essere un po’ sovrappeso di asset allocation, ma investirlo piano piano in questo tipo di aziende.
Il resto, il 70% di obbligazioni, francamente vorrò pochissimo di duration lunghe, pochissimo di parte lunga della curva, perché non è il momento. Avrò tempo l’anno prossimo per fare queste cose, magari la seconda metà dell’anno prossimo.
In compenso vorrò almeno un 30-40% di inflazione, di obbligazioni, di panieri di titoli, di fondi obbligazionari legati all’inflazione (facendo molta attenzione a un indicatore: la famigerata duration, cioè quanto le obbligazioni legate all’inflazione che ho in portafoglio sono lunghe scadenza, devono essere corte di scadenze, perché anche lì c’è pericolo di eccessiva responsabilità alla parte di livello).
Alfonso Selva:
Ricordiamo una regola fondamentale che detto prima velocemente: se i tassi salgono, i valori delle obbligazioni scendono, al contrario, se i tassi scendono, i valori delle obbligazioni salgono.
Marco De Micheli:
Del resto del portafoglio, quindi del 30-40%, vorrò almeno un 20-25% di obbligazioni aziendali a breve termine di aziende solide, investment grade per chi sa cos’è, cioè aziende solide, dai bilanci solidi, e io punterei anche il rimanente su aziende non solide, più in difficoltà, che traballano un po’ di più del primo tipo di aziende, ma che proprio per questo danno rendimenti che sono doppio rispetto agli altri.
Quindi la parte, insieme a quella azionaria, un po’ più a rischio del portafoglio. Per quello ne voglio così poca, il 10% del portafoglio.
Alfonso Selva:
Però è quella che dà il pepe al portafoglio alla fine.
Marco De Micheli:
Sì, se prendi la curva americana adesso rende oltre l’8%, alcuni fondi aggressivi, ma quando un po’ aggressivo, la abbiamo il rendimento esperienza del 12%.
Ancora una volta, nulla è garantito. Noi lavoriamo sulla probabilità, non sulle certezze, purtroppo, però in questo momento la probabilità depone a favore delle cose che vi ho raccontato.
Alfonso Selva:
Generalmente negli anni, dopo un anno tragico o semi-tragico o tragicissimo quello appena successo, l’anno dopo, i 6 mesi, i 12 mesi, i 18 mesi dopo, sono di grande risalita dei mercati. Prima partono i mercati obbligazionari, poi dopo partono i mercati azionari.
Marco De Micheli:
Di solito, per quello che riguarda le variabili macro, quindi la crescita e così via, ci prendono prima gli obbligazionari degli azionari. Gli azionari sono di solito sempre un po’ troppo aggressivi, però qui è più un conflitto di interesse.
Alfonso Selva:
Senti c’è qualcosa di importante da dire ancora sul mercato, l’inflazione, le banche centrali, qualcosa che non abbiamo detto sottolineare?
Marco De Micheli:
Sì. Se lascio un’idea vorrei lasciare questa: il mondo non finirà.
Stiamo passando da un triplo zero che vi ho raccontato, a uno scenario probabilmente più simile a quello degli anni ‘80 e ‘90, da uno scenario di globalizzazione estrema a uno scenario di “globalizzazione un po’ più intelligente”, in cui abbiamo capito che alcune cose bisogna farsele in casa, come i chip e altro, ma lo scenario non è per niente drammatico.
Stiamo parlando di una normale variazione del ciclo economico, che abbiamo già visto mille volte e che in particolare questo giro riteniamo sarà particolarmente dolce.
Quindi la cosa che vi sconsiglio di fare è farvi prendere dal panico, tenere tutti i soldi sul conto corrente perché crolla il mondo e così via. Lo scenario non è questo, anzi sarà probabilmente più dolce di quello che ci raccontano i giornali, i media in questo momento.
Alfonso Selva:
I conti deposito non sono la salvezza degli investimenti. Sono solo un parcheggio per i soldi che devi spendere a breve o che devi tenere proprio sul conto perché ti servono per vivere tutti i mesi, non sono un investimento, con quelli non risolvi niente, sono una presa in giro.
Se ti dicono che investire col conto deposito è investire, ti mentono: non è investire.
Trova un consulente finanziario bravo, parlaci, vedi se ti capisce e fai con lui un piano finanziario.
Perché il mercato non si è mai fermato, è sempre cresciuto, anche dopo tragedie, guerre, problemi, di tutto, non si è mai fermato, è sempre cresciuto.
Va bene Marco, io ti ringrazio, ti ringrazio tantissimo di essere intervenuto, di aver parlato di cosa è successo, del perché è successo e quali sono le vostre previsioni.
Marco De Micheli:
Io voglio semplicemente ringraziarti per avermi avuto qua e augurare un grosso in bocca al lupo a tutti gli investitori a casa.
Alfonso Selva:
Grazie Marco, grazie.
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